在当前国际环境下，人民币汇率可升可贬，弹性较强，面对较大的不确定性

王宁
财政公司

近期人民币汇率的升值走势再度引发市场关注，升值趋向能否一连也成为市场热议的话题
。

本轮人民币汇率升值趋向始于今年5月底
。在此之前，受疫情冲击以及中美经贸摩擦影响，人民币整体呈贬值趋向，5月28日人民币对美元贬至7.18，达到年内最低地位
。之后，拐点出现，人民币起头由弱转强，固然中途有所反复，但并未出现大幅调整，多方力量阐发较强
。进入11月后，人民币持续升值，一度突破6.60关口，较岁首升值约6%左右
。

为 了加强人民币汇率弹性，继远期售汇风险筹备金率调整至零后，逆周期因子也被“淡出使用”
。

本轮人民币走强的原因

本轮人民币走强重要受以下四个成分影响
。

一是疫情后国内根基面的优异阐发
。固然中美欧经济均从疫情冲击中实现分歧水平的边际复苏，但美欧疫情舒展持续功夫长且出现反弹，复苏存在较大不确定性，而我国从一路头即采取了强有力的疫情防控措施，有效地节造了国内疫情的发展，造杜着势得到充分展示
。在经历了岁首的断崖式着落后，我国前三季度经济增速由负转正，GDP同比增长0.7%，其中第三季度增长4.9%，经济景气水平持续建复
。疫情后国内根基面的阐发，给人民币走强提供 了沉要支持
。

二是美元指数的大幅下行
。我国汇率造度中的“参考一篮子钱币调节”决定了美元指数的走势影响人民币汇率的强弱
。也就是说，“美元强，人民币弱；美元弱，人民币强”
。5月以来，受疫情给美国经济带来的冲击以及美联储大规Ｇ铱硭烧策的影响，美元指数从100一路着落至92左近，美元的着落使得人民币顺势上涨
。

三是中美利差走阔
。受疫情影响，美联储自3月份垂危降息，并取缔资产采办上限，推出“零利率+无限量QE”的政策组合，同时提供多项流动性支持工具，使得美联储资产负债表大幅增长
。相较美联储的宽松政策，我国钱币政策矫捷适度、维持定力，调控越发精准，进而导致中美利差显著走阔
。表资兑换人民币投资，在获得本钱收益的同时，还能获得利差收益，因而提升 了表资投资人民币资产的意愿，推动 了人民币汇率的走强
。

四是美国大选影响
。进入11月以来人民币的急剧上涨，与美国大选过程也密不成分
。随着拜登胜选根基尘埃落定，市场感情不变，风险资产上涨，人民币也迎来急剧上涨行情
。

解读央行宏观审慎政策的调整

人民币汇率造度鼎新的方向，是要成立由市场供求决定的浮动汇率造度
。但市场并非齐全有效，羊群效应会加快预期的自我实现，从而导致汇率偏离根基面
。

因而，对于非理性行为，中国央行会进行自动过问，采取一系列逆周期治理措施不变表汇市场，其中就蕴含远期售汇风险筹备金、中央价引入逆周期因子等
。这些行动通过价值调节、预期治理起到了肯定作用
。此轮人民币走强的过程中，央行宏观审慎政策的调整也值得加以分析
。

一是远期售汇风险筹备金的调整
。央行决定自2020年10月12日起，将远期售汇业务的表汇风险筹备金率从20%下调为0，其重要主张在于降低远期买进表汇成本
。表汇风险筹备金是2015年“811汇改”后，央行为应对人民币贬值推出的一个新的调控工具，从缔造到此刻，曾经历了“两上两下”共4次调整
。

作为一种宏观审慎治理措施，征收表汇风险筹备金的主张是为了增长买卖成本，抑造市场投契行为
。当表汇市场出现单边贬值预期时，容易引发大量远期购汇，银行在与客户签约远期合同后，会出于头寸治理必要，在即期市场平盘，从而增长即期购汇，给人民币带来巨大的贬值压力
。征收的风险筹备金是指央行对发展代客远期售汇业务的金融机构（重要是银行）收取的表汇风险筹备金，银行会将这部门买卖成本参与对客户的报价，通过提高客户购汇成本的方式抑造远期购汇行为
。

当下，固然内表环境仍存在一些不确定性，但是相比2018年上调表汇风险筹备金的情境，市场环境已产生较大变动，人民币沉回升势，自5月底最低点上行约6000个基点，单边贬值预期已不复存在，跨境本钱流出亦大为改善，因而表汇风险筹备金率也顺势调整，沉归于零
。

二是逆周期调节因子淡出使用
。2020年10月27日，表汇买卖中心称，部门人民币对美元报价行基于自身对经济根基面和市场情况的判断，陆续自动将人民币对美元中央价报价模型中的“逆周期因子”淡出使用，调整后的报价模型将有利于提升中央价报价的通明度、基准性和有效性
。这是2018年8月逆周期因子复原使用2年后，人民币中央价报价行对于逆周期因子使用的再次调整
。其原因与远期售汇风险筹备金调整至零一脉相承，即当前我国跨境本钱流动局势和表汇供求关系趋于不变，单边贬值预期不复存在
。

人民币中央价被宽泛利用，是实现“有治理的浮动汇率造”的沉要设计之一
。重要是阐扬预期疏导作用，给市场汇率设定“中枢”值，同时利用逐日涨跌幅度限度预防市场汇率过度偏离
。在引入逆周期因子之前，中央价的报价模型为“收盘价+一篮子钱币汇率变动”，之后则调整为“收盘价+一篮子钱币汇率变动+逆周期因子”
。在中央价形成机造中纳入逆周期因子，就是但愿通过汇率沟通建改市场的羊群效应，平抑表汇买卖行为的顺周期性
。

早年几次逆周期因子的调整法规看，当人民币汇率出现持续贬值、市场形成单边贬值预期之际，逆周期因子就会被沉启以对冲市场感情的顺周期颠簸；当人民币汇率持续升值、跨境本钱流动趋于不变之际，逆周期因子则会回归中性
。

自2017年5月逆周期因子初次被引入，至今有两次退出
。第一次是在2018年1月，表述为“复原中性”；第二次就是当下，用词为“淡出使用”
。二者表述分歧，意味也有区别
。

“复原中性”意味逆周期因子工具仍在，只是系数调整为零
。而“淡出使用”则有该工具慢慢齐全退出的意思
。具体若何，还有待后续监管层进一步明确与诠释
。

作为宏观审慎逆周期调节工具，逆周期因子和远期售汇风险筹备金率的调整，都将在肯定水平上平缓近期人民币汇率升值的幅度和速度，推动汇率的宽幅双向颠簸
。

在当前国际环境下，人民币汇率可升可贬，弹性较强，面对较大的不确定性
。对于有结售汇需要的企衣反说，必要总体把握风险中性准则，加强风险防备意识，扭转单边直线思想模式，设置人民币汇率双向颠簸意识，保障肯定比例的保值覆盖，不把汇率避险工具当作套利工具，预防不用要的风险
。